3月19日，阿里巴巴发布2026财年第三季度（2025年10月至12月）业绩。

AI+云的业绩表现强劲。

根据最新财报，阿里云加速增长至36%，其中外部商业化收入同比增长35%，AI相关产品收入连续第10个季度实现三位数增长。

MaaS业务增速尤为突出，管理层在电话会上首次披露相关数据，最近三个月，百炼MaaS平台上公共模型服务市场的Token消耗规模提升了6倍。预计商业化MaaS收入将会成为阿里云最大的收入产品。

这组数据说明，阿里云的收入结构正在发生质的变化，AI和MaaS占比提升正在拉动整体增速上台阶。

更重要的是，阿里巴巴CEO对AI战略的商业化给出了清晰目标：

未来五年，包含MaaS在内的云和AI商业化年收入突破1000亿美元。以目前年收入1000多亿人民币的水平出发，该目标意味着阿里云收入将在5年翻7倍，即每年超过有40%的收入增速，如果达成，这好比再造一个阿里。

这一指引的底气来自MaaS带来的收入结构优化和更快的增长节奏，过去市场对阿里云的定价锚在传统IaaS的低个位数增长上，如今这个锚正在被重新设定。

过去一个季度，阿里的叙事逻辑和业务逻辑都发生了巨大变化。

这不再是一家单靠电商基本盘的公司，一个全新的阿里正在浮出水面："平头哥"三个字首次写入阿里财报，AI infra（芯片+云）+ATH（模型+to b和to C应用）构成了阿里当下体系愈发成熟丰满的全栈AI。

放眼全球，拥有同等量级全栈AI能力的科技公司，只有谷歌。

在AI Agent时代到来之际，阿里的全栈AI布局所构建的领先地位和性价比优势，极难被复制。

随着公司加速推进MaaS优先战略，阿里的未来想象空间被进一步打开。

组织层进化：Alibaba Token Hub重塑MaaS优先策略

理解今天的阿里，必须先理解Token在AI时代的位置。

2025年9月云栖大会上，吴泳铭给出过一个判断："Token就是未来的电。绝大部分AI能力将以Token的形式在云计算网络上产生和输送。"他的逻辑是，未来每个人都将拥有几十甚至上百个Agent，这些Agent全天候不间断地工作和协同，需要消耗海量计算资源。

AI Agent运行的燃料，就是Token。

这个判断在三天前得到了来自全球算力教父的呼应。

3月16日GTC 2026大会上，黄仁勋首次系统阐述了"Token工厂经济学"。他说，未来的数据中心是生产Token的工厂。在固定功率下，谁的每瓦Token吞吐量最高，谁的生产成本就最低。Token正在成为AI时代的核心商品。

黄仁勋甚至预测，未来科技公司招聘工程师时，除了薪资外还会提供"Token配额"，因为拥有更多AI计算资源的工程师效率更高。

中国市场已经在验证这个趋势，OpenClaw的爆火又带动了Token消耗量的非线性增长。MiniMax披露，其Token用量暴增6倍，直接受益于Agent应用的爆发。

阿里在这个时间点做了两件事。

第一件是组织变革。

3月16日，阿里成立了由CEO吴泳铭直接牵头的Alibaba Token Hub事业群（ATH），核心目标是"创造Token、输送Token、应用Token"。

ATH整合了通义实验室、MaaS业务线、千问事业部、悟空事业部及AI创新事业部。吴泳铭在全员信中判断，"当下正处于AGI爆发前夜，大量数字化工作将由数以百亿计的AI Agent来支撑，而这些AI Agent将由模型产生的Token支撑运行。"

这一组织架构释放的核心信号是：MaaS的战略优先级被提到了前所未有的高度，且有了组织保障。

用一个类比来理解ATH的架构：通义实验室是发电厂，负责创造最强模型，生产Token的源头。百炼MaaS是电网，把Token以API、模型服务等多种产品形态输送到企业和开发者手中。千问和悟空是用电终端，一个面向C端、一个面向B端，负责让Token真正流入工作场景产生价值。

阿里用一次组织变革，把"生产Token、运输Token、消费Token"三个环节统一到一个CEO直管的事业群里。这在全球科技公司中几乎没有先例。

第二件是数据验证。

电话会上管理层披露的最新数据显示，过去三个月MaaS平台公共模型服务市场的Token消耗规模提升了6倍。MaaS正在从增量贡献转向核心驱动，直接支撑了管理层给出的5年阿里云年收入1000亿美元的目标。

MaaS对利润结构的改善同样值得关注。

大摩在3月16日研报中指出，相比以GPU小时定价的训练业务，推理和MaaS业务按Token/API收费，可以叠加更多增值服务，定价弹性更大，资源分配也更灵活。随着AI工作负载从训练向推理迁移，云厂商的利润率有结构性改善空间。

大摩还指出，ATH的业务收入和成本结构类似纯粹的基础模型公司（如MiniMax、智谱），有可能在阿里的分部加总估值中成为一个新的独立估值组成部分。

AI infra（芯片+云）+ATH（模型+AI应用）构成阿里的全栈AI

MaaS 战略的落地，依托的是阿里在底层技术上的全栈能力。本季度首次完整披露AI infra（芯片+云）+ATH（模型+to b和to C应用）战略体系，标志着阿里的全栈AI布局正式成型。

AI infra（芯片+云）构筑了全栈AI的最底层算力与基础设施底座。

在芯片端，平头哥补齐了最容易被忽略、但含金量极高的底层硬件拼图。管理层在电话会上表示，其自研GPU芯片已实现规模化量产超过47万片，并实现了平头哥年化过百亿的营收规模。

预计平头哥可以生产的高质量能源芯片的规模还会持续扩大，为整个集团的AI业务提供充足的算力保障，也能够为整体AI业务提供非常强大的增长动能。

同时管理层表示，平头哥不排除IPO的可能性，但目前尚无明确时间表。

参照谷歌AI布局中自研芯片TPU的战略角色，底层芯片的价值不容低估。大摩3月12日研报单独对这部分芯片业务进行了估值测算，区间在280亿至860亿美元，这是一个巨大的价值催化剂。

在云端，阿里云是阿里AI能力向外输出的超级平台。

AI投入持续兑现为业绩，在云和AI领域实现加速增长。根据最新财报数据，阿里云加速增长至36%，其中外部商业化收入同比增长35%，AI 相关产品收入连续第10个季度实现三位数增长。同时，阿里云已连续三个季度提升市场份额，升至36%，领先优势扩大。这些数据充分表明，AI已经成为阿里云重拾高增长的最强驱动力。

ATH（模型+to b和 to C应用）构成了全栈AI的智能中枢与生态入口。

在模型层，通义实验室及其开源大模型千问构筑了核心竞争力。

阿里开源了全新一代大模型Qwen 3.5-Plus，在推理、编程、Agent智能体等多维基准评估中表现优异。得益于底层模型架构创新，Qwen 3.5-Plus在百炼平台的API价格低至每百万Tokens 0.8元，以不到5%的价格获得媲美Gemini 3的高性能。Artificial Analysis的全球评估显示，千问是中国超大规模云厂商中最具智能的模型。

应用层的格局也在加速重构。

AI to C方面，2025年11月阿里推出千问App，2026年1月千问接入淘宝、支付宝、飞猪、高德等阿里消费生态，春节期间千问依托阿里生态能力推广AI购物。财报显示，2月千问 C 端月活跃用户已达3亿。

AI to B方面，阿里在全球公测了AI to B Agent悟空。这是阿里AI能力在企业工作场景的统一出口，也是全球首个企业级AI原生工作平台。

至此，阿里AI Agent正式形成以千问为C端旗舰、悟空为B端旗舰的双引擎格局。千问 App 和悟空同时也是 Token 消费的两大核心入口，它们的用户增长和使用深度，直接拉动 MaaS 平台的 Token 调用量。

底层Infra与上层ATH协同的结果是，阿里能以更低的成本生产Token，以更高的效率输送Token，最终通过MaaS将Token商业化。

这正是全栈AI体系的核心竞争力所在。

投资逻辑切换：定价全栈技术优势的token商业化能力

过去三个多月，阿里在AI领域动作频频。大摩在3月密集发布了多份与阿里相关的重磅研报，投资逻辑的核心线索清晰可见。

3月12日的研报标志着一个关键转向，报告提出，拥有完整四层AI堆栈（芯片、云、模型、应用）的公司，成为AI赢家的概率大幅提高。在中国四大云厂商的对比中，阿里是唯一在每一层都拿到最高评级的公司。大摩据此将阿里上调为中国互联网行业首选（Top Pick），取代了此前的腾讯。

3月16日的AI云市场深度报告进一步量化了赛道空间。大摩预测中国AI云2024至2029年复合增长率将达72%，市场规模从150亿元人民币膨胀至2180亿元。

更值得关注的是大摩对云定价周期的判断。

大摩认为中国云计算市场正在迎来20年来首次提价周期。大摩测算，阿里云每提价1%，EBITA利润率即可提升1个百分点，或推动EBITA预测上调11%。若整体合同价格提升10%（假设每年20%的合同到期续签），EBITA利润率将扩张4个百分点，这一利润弹性，是当前市场尚未充分定价的核心变量。就在大摩研报发布的2天后，阿里云宣布AI算力和存储产品最高涨价34%。

ATH事业群组建之际，大摩点评则从组织角度给出正面评价。

大摩认为，ATH的成立印证了Token使用量爆发背后的AI需求增长趋势，进一步强化阿里在AI token商业化方面的竞争优势。

多份报告叠加在一起，传递出一个统一信号：阿里正在从中国互联网公司转型为一家全栈AI基础设施公司，它的估值锚点也正在从电商PE倍数，向云+AI的PS倍数迁移。

支撑这次迁移的，是一套完整的体系：底层有平头哥自研芯片与千问开源大模型压阵，中间有百炼MaaS平台统一调度Token的生产与流通，顶层有千问和悟空两大旗舰Agent拉动C端与B端的Token消费，外加最高决策层直管的Token Hub事业群为整个链条护航。

随着算力成本的进一步优化、Token商业化能力的全面释放，以及云计算提价周期带来的利润弹性，阿里在AI时代的长期商业价值，正迎来一次全面且深远的重估。

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